ETF销售“潜规则”显现？这样操作成常态，中小公司吐槽：“贵族游戏”

发布时间：2025-07-07 14:31:17 来源：主忧臣辱网 作者：焦点

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来源：野马财经 

一支牙膏背后的潜规则生意经。

俗话说，销现样小公戏“牙疼不是售显司吐病，疼起来要人命”。操作成常槽贵

很多人对牙齿健康不太重视，态中牙齿疾病达到一定严重程度才去就医，族游这也造成了治疗费用的潜规则高昂和躯体上的疼痛难忍。实际上，销现样小公戏口腔疾病不仅影响口腔的售显司吐咀嚼、发音等生理功能，还与脑卒中、心脏病、糖尿病、消化系统疾病等全身系统疾病密切相关。而牙齿的很多疾病与人们日常生活中不良的护理习惯有很大关系，随着如今口腔护理越发得到重视，牙膏、牙刷、漱口水等口腔清洁护理用品的选择也成为人们讨论的话题。

拥有“冷酸灵”牙膏品牌的重庆登康口腔护理用品股份有限公司（下称“登康口腔”）靠着做牙齿护理生意不仅年入11亿，现在还要冲刺资本市场。为了提高品牌知名度和市占率，登康口腔三年半花了9.7亿做营销，以营销换市场的方式是否长期可取？

年入11亿，

净利润全部分红

登康口腔的前身为重庆牙膏厂，是我国最早的四大牙膏生产企业之一，其发展历史可追溯到1939年的大来化学制胰厂。“冷酸灵”产品的推出则是在1987年，迄今已有36年历史。

经过三十余年的发展，登康口腔不止拥有“冷酸灵”一个品牌，还有登康、医研、儿童口腔护理品牌“贝乐乐”、高端婴童口腔护理品牌 “萌芽” 等。产品类型除牙膏、牙刷、漱口水等常规口腔清洁护理用品外，还扩充到电动牙刷、冲牙器、口腔抑菌膏、口腔抑菌护理液等口腔卫生用品，以及牙齿脱敏剂等口腔医疗器械。

图源：罐头图库

牙膏作为生活必需品，复购率高、使用频率高，为了将自家产品送进千家万户，登康口腔编织了十分全面的销售网络。

首先，牙膏作为日常生活用品，商超是最常见的消费场景。因此，登康口腔采用经销模式以卖断方式向经销商销售产品，经销商再根据约定的地域和渠道，向大卖场、超市、日杂店、母婴/化妆品店等零售终端供货，最终将产品销售给消费者。

这也是登康口腔最主要的营收来源，2019年-2021年及2022上半年（下称“报告期”），该模式收入占比均在80%左右，截至2022年6月，登康口腔拥有526家经销商，销售金额4.74亿元，占主营业务收入的77.7%。

其次为直销模式，即登康口腔直接向大卖场、超市等零售终端客户供货，双方直接结算。直供模式下，目前登康口腔已与、新世纪连锁、等客户建立了合作关系。

最后为电商模式，随着互联网的迅速发展，线上购物成为主流方式之一，市场同样广阔。即通过天猫超市、京东自营、抖音、快手等渠道进行销售。

图源：《招股书》

随着销售网络的全面铺开，登康口腔的营收净利较为稳定。报告期内，登康口腔营业收入分别为9.44亿元、10.3亿元、11.43亿元、6.1亿元；净利润分别为6316.3万元、9524.03万元、1.19亿元、5813.11万元。

不过，2019年至今，登康口腔7次进行现金分红。2019年-2021年、2022年1-6月分别现金分红0.32亿元、0.49亿元、1.52亿元和1亿元，合计3.34亿元。而登康口腔三年半的净利润为3.35亿元。

“IPO前公司现金分红现象在A股市场并不罕见，从依法合规性来看，IPO前分红决策属于拟发行人自主决策，高现金分红行为短期可部分美化财务报表，例如延缓净资产收益率下滑，但长期会因股权稀释降低持续分红激励；其次是这类公司募投资金去向比较明确，一般用于扩大产能和改善资本结构，优化资产负债率。但这类公司的资金需求相对并不十分急切，否则无法给市场证明高比例分红的逻辑，市场往往连带会质疑这类公司募投项目的边际利润真实性。”独立国际策略研究员陈佳表示。

募资一半用于营销，

三年半花9.7亿用于销售

正如陈佳所言，登康口腔此次IPO计划募资6.6亿元，“本次募集资金到位后，公司净资产将得到较大幅度的提升，资产负债率下降，偿债能力相应大幅提升，有利于降低公司的财务风险。公司自有资金实力和银行偿债能力的增强，将全面提升公司市场竞争力，有助于推动公司加快发展。”登康口腔表示。

从投资项目来看，登康口腔的第一项便是智能制造升级建设项目，不过从金额来看，登康口腔显然更侧重于营销网络的建设。《招股书》显示，登康口腔6.6亿元募集资金中，3.7亿元用于全渠道营销网络升级及品牌推广建设项目，占比56%。

图源：《招股书》

事实上，对于登康口腔来说，品牌推广工作并不陌生。上世纪90年代，外资品牌大举进入中国，国货品牌遭遇冲击。1997年，重庆牙膏厂（登康口腔前身）拍摄了一支全新的视频广告，在重庆的火锅店内，喊出一句“冷热酸甜，想吃就吃”的广告语。该广告还曾在央视播出，此后冷酸灵的品牌知名度大幅提升。

随着视频媒介的更新，冷酸灵也继续在各个渠道进行投放。《招股书》显示，报告期内，登康口腔销售费用分别为2.76亿元、2.66亿元、2.8亿元和1.51亿元，合计9.7亿元，占营业收入的比例分别为29.24%、25.8%、24.45%和24.79%。 

登康口腔的销售费用主要由促销费用、职工薪酬、广告宣传费构成，促销费用主要包括电商费用、促销劳务费用、陈列堆头费等。报告期内，登康口腔用于电商平台运营费、电商推广费合计分别为1037.83 万元、1997.65 万元、3735.82万元和 2692.12万元。

推广方式包括在京东上利用京东展位、京东直投；抖音、快手上利用达人带货、店铺自播，拼多多上全站推广、多多搜索、多多场景等。

图源：《招股书》

“为更好的抓住线上渠道发展趋势，扩大公司产品在线上的销售份额，公司不断加大了主流中心电商平台（天猫，京东等平台）投入，因此，报告期内公司在电商渠道推广费用投入占比呈上升趋势，并带动电商渠道销售收入的稳步增长。”登康口腔表示。

《招股书》显示，登康口腔电商模式销售收入从2019年的0.57亿元提升到2022年6月的1.05亿元，占主营收入比重从2019年的6%提升到2022年6月的17%。

广告宣传费则包括电视广告费、网络广告费、楼宇、电梯广告费，以及在2021年聘请吴磊担任形象代言人的代言费。报告期内分别为6394.51万元、8727.15万元、4655.49万元和 3170.86万元。

靠着全方位、多平台的输出，以及老字号品牌优势，登康口腔市占率排在行业前列。根据尼尔森零售研究数据显示，在线下销售渠道中，登康口腔牙膏产品的零售额市场份额占比为6.83%，销量市场份额占比9.95%，行业排名位居第四、本土品牌第二。

只是，“烧钱”营销虽能快速抢夺用户、占领市场，但如何留住用户，建立品牌质感和忠诚度更为重要。

《招股书》显示，登康口腔2021年天猫旗舰店客户数量201万人次，但人均购买次数仅1.13次，次均消费32.88元；抖音旗舰店客户数量59万人次，人均购买次数1.02次，次均消费额43.57元；快手旗舰店客户数量26万人次，人均购买次数1.02次，次均消费额37.59元。

背靠云浮首富、中国沃尔玛之父

随着人们对口腔护理越发重视，拥有庞大消费群体的中国口腔清洁护理市场呈现出巨大的增长潜力。2017-2021年，我国口腔清洁护理用品行业市场规模呈逐年上升趋势，年均复合增长率为7.65%。2021年我国口腔清洁护理用品行业市场规模为521.73亿元。 

这也吸引了不少资本，登康口腔便在2020年获得投资。2020年1月，温氏投资以每股为5.26元/股的价格，共计5500万元认购登康口腔1045万股。 截至目前，温氏投资持股8.1%。

企查查显示，温氏投资由温氏股份（300498.SZ）全资持股，温氏股份为我国知名猪企，2022年温氏股份的生猪出栏量为1790.86万头，在我国排名第二。截至2月23日，温氏股份报收20.06元/股，总市值1315亿元。

温氏股份背后实控人为温鹏程家族，据新财富发布的《2021新财富500富人榜》显示，温鹏程以191亿的财富值排在广东云浮市首位，成为云浮首富。

除温氏家族外，登康口腔最初从重庆牙膏厂改制时，（600729.SH）也是发起人之一，以现金出资400万元。2017年12月，重庆百货对新世纪百货进行吸收合并，新世纪百货持有的登康口腔 0.31%股份由重庆百货承继。截至目前，重庆百货持股2.31%。

而重庆百货属于“物美系”资本布局的一环。2020年重庆百货控股股东重庆商社集团改革，物美集团以70亿元进入持股45%后，张文中担任重庆百货董事长。

张文中是物美超市的创办人，也因此被称为“中国沃尔玛之父”，张文中在2006年因行贿、挪用公款等锒铛入狱被判18年有期徒刑，2018年5月31日，最高人民法院撤销原审判决，宣告张文中无罪，冤案彻底平反。张文中案也成为“人民法院落实党中央产权保护和企业家合法权益保护政策的一个标杆案件”。

虽有两位大佬的加持，但登康口腔面临的竞争依然十分激烈。A股已有的口腔护理上市公司便包括（000538.SZ）、（600249.SH）、（603059.SH），还有在港交所IPO的薇美姿。外资企业则有宝洁、联合利华等全球性企业。

图源：《招股书》

据尼尔森零售研究数据显示，2019年-2021年牙膏行业的线下渠道销售额份额中，云南白药以23.86%位居第一，2021年云南白药实现营收363亿元，是当之无愧的行业老大哥。登康口腔则排名第四，份额为6.83%。

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